«ЛУКойлу» снова надо искать покупателя на зарубежные активы

О том, что до окончания военных действий на Украине Gunvor «никогда не получит лицензию на деятельность и получение прибыли», управление по контролю за иностранными активами (OFAC) минфина США заявило в соцсети X, высказав попутно в грубой манере мнение, что компания якобы подчиняется Кремлю.

Позднее пресс-служба Gunvor сообщила, что компания отзывает предложение о покупке активов «ЛУКойла»: «Заявление министерства финансов США о Gunvor в корне неверно и ложно… В то же время Gunvor отзывает свое предложение о приобретении зарубежных активов “ЛУКойла”».

Итак, маски сорваны. OFAC показало свое истинное лицо: блокировка сделки «ЛУКойл» —Gunvor, пожалуй, наиболее политизированное решение санкционного органа США с начала экономической войны Запада против России.

Мы обратились к аналитикам нефтегазовой отрасли с просьбой прокомментировать новую ситуацию вокруг «ЛУКойла». На вопросы «Монокля» согласились ответить Алексей Белогорьев, директор по исследованиям Института энергетики и финансов, и Сергей Кауфман, аналитик ФГ «Финам».

— Как вы расцениваете заявление OFAC относительно сделки «ЛУКойла» с Gunvor?

Алексей Белогорьев: Не уверен, что это решение чиновников OFAC или даже главы казначейства Скотта Бессента. Судя по стилистике заявления, а оно, прямо скажем, хамское и по форме, и по содержанию, похоже, что это прямая речь самого Дональда Трампа.

Предположу, что имело место короткое совещание с участием Трампа или записка ему, в которых в невыгодном свете была представлена сделка, в том числе упомянуты предыстория Gunvor, подчеркнута ее тесная связь с Россией до 2014 года, а также, вероятно, даны стоимостные оценки сделки, фигурировавшие в западных СМИ: чуть ли не 20–22 миллиарда долларов. Реальных подтверждений этим оценкам нет, и, скорее всего, они сильно завышены, но уже успели получить широкую огласку. Предположу, что Трамп, прочитав или услышав о деталях сделки, посчитал ее слишком выгодной для России, для «ЛУКойла», что явно противоречит его пониманию санкций. По-видимому, он по-прежнему верит, что санкции США, особенно блокирующие, являются орудием невероятной эффективности, вызывающим всеобщий страх, приводящим к разорению и изоляции. Хотя в действительности это уже далеко не всегда так. Трамп мог просто разозлиться, может быть, его даже оскорбило предложение Gunvor. В общем, очередной эмоциональный всплеск, характерный для Трампа и его администрации. Но поворот неожиданный.

— Есть ли у «ЛУКойла» план Б на случай блокировки сделки минфином США?

А. Б.: Думаю, что в таком же заранее и хорошо проработанном виде, как с Gunvor, нет. «ЛУКойл» попытается, наверное, вновь найти единого покупателя для всего портфеля активов: это для него и проще, и быстрее и предполагает меньший дисконт. Но учитывая, насколько грубо США отвергли предложение Gunvor, скорее всего, мало будет желающих рисковать. Потому что репутационные риски при покупке этих активов единым пакетом становятся довольно серьезными. Никому не хочется нарваться на такие же обвинения, какие высказал американский минфин в адрес Gunvor. Даже если эти обвинения несправедливы. А в случае с Gunvor, насколько я могу судить, они сильно преувеличены. Так что наиболее вероятный сценарий — это распродажа зарубежных активов «ЛУКойла» по частям. Либо по профилю бизнеса: условно говоря, все сети АЗС купит одна компания, переработку — другая, добывающие активы — третья. Либо это будет деление по странам или по субрегионам. Или и то и другое вместе.

Сергей Кауфман: До конца действия лицензии OFAC, разрешающей операции с подсанкционным нефтяником, осталось две недели, что значительно осложняет поиск новых покупателей. С одной стороны, мы допускаем, что отдельные страны, в которых расположены активы «ЛУКойла», могут попросить о продлении лицензии для конкретного актива. С другой — представители США дали понять, что хотят нанести максимальный ущерб бизнесу «ЛУКойла», несмотря на отсутствие государства среди его акционеров, в связи с чем в продлении лицензии может быть отказано.

— Каких потенциальных покупателей на активы «ЛУКойла» можно назвать?

С. К.: Увеличиваются риски перехода некоторых активов «ЛУКойла» под внешнее управление, как это случилось с немецкими НПЗ «Роснефти», или даже их полноценной национализации. Напомним: по нашим оценкам, зарубежные активы приносят «ЛУКойлу» порядка 15 процентов EBITDA, а их справедливая стоимость (без учета санкционного дисконта) оценивается нами примерно в 12 миллиардов долларов.

Под наибольшим риском, на наш взгляд, находятся доли в НПЗ в Болгарии, Румынии и Нидерландах. Во-первых, это наиболее недружественные для российского нефтегаза страны из тех, где у «ЛУКойла» есть крупные проекты. Во-вторых, бесперебойная работа НПЗ (особенно для Болгарии) является вопросом национальной энергетической безопасности, что может вынудить правительства этих стран перейти к жестким мерам. При этом меньше всего от санкций и срыва сделки могут пострадать активы в странах бывшего СССР, то есть в наиболее дружественных юрисдикциях.

А. Б.: Для национальных компаний стран, где расположены активы, это покупка слишком дорогая и хлопотная: как правило, у них нет ни технологических, ни кадровых, ни финансовых ресурсов, чтобы обеспечивать их развитие. В отдельных случаях это возможно, но более вероятно, что покупателями выступят западные ВИНК: европейские, может быть, американские.

К слову, американские нефтяные мейджоры могли повлиять на решение Трампа, намекнув ему, что сами заинтересованы в покупке части активов «ЛУКойла» по цене ниже рынка. Активы ведь действительно хорошие. Если американские компании примут участие в покупке, приобретя какие-то европейские или африканские активы «ЛУКойла», это станет определенным доказательством такой версии.

— Снова придется запрашивать согласие OFAC?

А. Б.: Конечно. Потребуется лицензия OFAC и на продажу, и на продолжение операционной деятельности для тех активов, где у «ЛУКойла» доля в 50 процентов и больше. Это НПЗ в Болгарии и Румынии, часть добывающих активов, прежде всего в Ираке, Египте и Мексике, добыча газа в Узбекистане и часть сетей АЗС.

Скорее всего, лицензия OFAC будет выдана, иначе их операционная деятельность просто остановится. В этих условиях «ЛУКойл»  может отказаться от продажи той части активов, где у него миноритарные пакеты, и просто заморозить свое участие: строго говоря, никто не требует от него продавать всё.

По другим активам, которые продавать придется из-за контрольного пакета, процесс может затянуться на 10‒12 месяцев. В любом случае завершения первых крупных сделок я бы ожидал не раньше весны 2026 года.

Алексей Белогорьев: «Учитывая, что Gunvor успела публично заявить, что сорвавшаяся сделка не предполагала обратный выкуп активов, то, возможно, сценарий, который сейчас реализуется для “ЛУКойла”, и не самый худший»

— Насколько срыв сделки болезнен для «ЛУКойла»?

С. К.: Отсутствие сделки по продаже зарубежных активов, на наш взгляд, может создавать некоторые риски для размера промежуточных дивидендов. В условиях сохранения чистой денежной позиции мы все равно в базовом сценарии ждем выплаты дивидендов, однако из-за высокой неопределенности относительно перспектив бизнеса и отсутствия дополнительных средств от продажи активов норма выплат может составить менее 100 процентов скорректированного свободного денежного потока.

Если покупатели на активы не будут найдены, допускаем выплаты только 193 рублей на акцию (50 процентов скорректированного свободного денежного потока и 3,6 процента доходности) в качестве промежуточных дивидендов против нашего базового прогноза в 387 рублей на акцию (7,3 процента доходности).

В целом текущее падение акций во многом учитывает произошедший с бизнесом нефтяника негатив. Активы внутри России, на наш взгляд, продолжат генерировать неплохой свободный денежный поток, что не позволит акциям упасть заметно ниже 5000 рублей. При этом теперь акции «ЛУКойла» становятся одной из ставок на урегулирование конфликта на Украине, так как минфин США ясно дал понять, что это является необходимым условием смягчения давления на компанию.

А. Б.: Учитывая, что Gunvor успела публично заявить, что сорвавшаяся сделка не предполагала обратный выкуп активов, то, возможно, сценарий, который сейчас реализуется для «ЛУКойла», и не самый худший. Тем более что до конца не было понятно, получит ли «ЛУКойл» деньги от продажи активов Gunvor или они будут заморожены на каком-то специальном счете.

Да, компания, скорее всего, потеряет в стоимости продажи. А сама продажа заметно усложнится и удлинится во времени. Естественно, провал сделки негативно скажется на котировках акций «ЛУКойла», что уже произошло. Но с другой стороны, «ЛУКойл» может поменять подход и приберечь части активов на будущее.

Скорее всего, санкции против «ЛУКойла» и «Роснефти» будут сняты в случае украинского урегулирования одними из первых. Если в компании видят перспективы такого урегулирования в обозримой перспективе, то имеет смысл подождать и часть активов придержать, если их не удается продать одним пакетом.

— Может ли срыв сделки повлиять на краткосрочную конъюнктуру мирового нефтяного рынка? В частности, подвигнуть ОПЕК+ к возобновлению приостановленного 2 ноября роспуска добровольных ограничений добычи?

А. Б.: Думаю, нет. Вся зарубежная добыча нефти «ЛУКойла», приходящаяся на долю компании, составляет лишь около 80 тысяч баррелей в сутки. Основное опасение связано с тем, что «ЛУКойл» — оператор крупного иракского месторождения Западная Курна — 2, общая добыча которого достигает почти 0,5 миллиона баррелей в сутки и в перспективе должна увеличиться до 0,8 миллиона баррелей. Это действительно много, но пока мало кто верит, что дело дойдет до его остановки или сокращения добычи.

На политику ОПЕК+ срыв сделки влияния не окажет: для рынка нефти значительно более важно то, как санкции против «ЛУКойла» и «Роснефти» повлияют на экспорт российской нефти.