Несмотря на геополитические риски
Случившася в августе отмена аукциона ОФЗ, вопреки некоторым прогнозам, отнюдь не стала правилом, и 9 сентября Минфин провел очередной аукцион по продаже госдолга, выручив за два выпуска ОФЗ-ПК (с переменным купоном) 154,812 млрд рублей. Между тем, этот аукцион прошел на фоне все растущего напряжения, причем именно по тем линиям, которые прогнозисты, включая таковых из ЦБ РФ, считают наиболее чувствительными для российского госдолга.
СПРАВКА. 9.09.2020 года на аукционах Минфина РФ 30-летние ОФЗ-ПК (с переменным купоном) при спросе в объеме 207,148 млрд рублей были проданы за 108,461 (при номинале 111,737 млрд рублей, цена отсечения – 96,2450% от номинала). Трехлетние бумаги с погашением в апреле 2024 года вызвали спрос на 101,427 млрд рублей и были проданы за 46,351 млрд рублей (при цене отсечения 98,54% от номинала).
Именно аукционы ОФЗ с переменным купоном пользуются наибольшим интересом инвесторов. Это, как правило, говорит об ожиданиях рынка по поводу завершения цикла снижения ставки, отметил по итогам аукциона аналитик «Финмаркета». Благодаря таким облигациям Минфин смог выполнить план заимствований на III квартал уже на 78%. При том, что еще недавно его выполнимость активно ставилась аналитиками под сомнения.
Такие сомнения разделяются экспертами Банка России, которые в вышедшем 10 сентября комментарии по ликвидности и рынкам пишут: «Учитывая, что потенциал снижения ключевой ставки по сравнению с маем значительно исчерпан (один из основных факторов спроса в апреле-июне), Минфину, возможно, придется предлагать премии», — говорится в сообщении регулятора.
В ЦБ полагают, что увеличению спроса на ОФЗ со стороны иностранных инвесторов может способствовать снижение геополитических рисков. «В августе их вложения практически не изменились, несмотря на возросшие риски. При этом на прошедших аукционах со стороны нерезидентов наблюдался спрос на ОФЗ-ПК, которые обычно приобретались только локальными участниками», — отметили в Банке России.
Очевидно, впрочем, что геополитические риски после августа только возросли.
Кто покупает?
Уже и сейчас, отмечет председатель правления КПК «Обновление» Михаил Дорофеев со ссылкой на последний обзор финансовых рисков Банка России, средняя доля участия нерезидентов в аукционах по размещению ОФЗ сократилась с 20,6% до 15,7%, а их доля на рынке в целом, по оценкам зампреда ЦБ Ксении Юдаевой, – до 28% против более чем 30 процентов на начало апреля. При этом в августе произошло сокращение последнего показателя с 29,8%.
Так что, если в первом полугодии задача компенсации бюджетного дефицита — а он, по последним данным Минфина, за первые восемь месяцев он составил 1 трлн 692 млрд рублей — выглядела вполне посильной по причине ожидаемого смягчения монетарной политики Банком России, что позволяло нерезидентам зарабатывать на росте ОФЗ, то во втором полугодии она значительно усложнилась, указывает аналитик. Банк России фактически исчерпал возможности для снижения ключевой ставки, на это, в частности указывает осторожный комментарий главы Банка России Эльвиры Набиуллиной, этот же вывод можно сделать из факта роста санкционных рисков.
В условиях ухода иностранцев и относительно низкой емкости внутреннего рынка возросшие аппетиты Минфина могут удовлетворяться лишь с предложением премии, признает Михаил Дорофеев. Это можно заметить по кривой доходностей ОФЗ, которая сместилась вверх на среднесрочном и долгосрочном участках – это следствие как начала восстановления экономики, так и планов Минфина по заимствованиям, говорит он.
Ранее Минфин ради экономии бюджетных средств не торопился идти навстречу пожеланиям рынка, что закономерно вызвало опасения того, что ведомству не удастся привлечь необходимую сумму. Но как показал последний аукцион ОФЗ, в процесс мог вмешаться административный ресурс: крупные покупатели были готовы к отсутствию премии, за счет их участия Минфин занял в последние две недели 374 млрд руб.
Кто за ними стоит, остается доподлинно неизвестно, указывает эксперт. Можно предположить, что это госбанки либо российские миллиардеры, которым поставили задачу прийти на выручку государству. При наличии ликвидных свободных ресурсов можно допускать, что план на третий квартал — а еще остается занять порядка 600 млрд руб., будет выполнен. Сложности могут возникнуть с планом за четвертый квартал с предварительным ориентиром в 2,3 трлн руб. Ситуация со спросом со стороны нерезидентов едва ли улучшится как минимум до выборов президента США 3 ноября.
Возможное снижение Банком России ключевой ставки на 25 б. п. до конца года нивелируется угрозой расширения ограничительных мер. Таким образом, считает Михаил Дорофеев, не исключено, что в октябре-декабре Минфину придется уже меньше «жадничать» и быть готовым к предложению премий. С другой стороны, более обнадеживающая картина по экономике может заставить правительство пересмотреть планы по заимствованиям на конец года в меньшую сторону, что вместе с дальнейшим присутствием «таинственных покупателей» позволит пойти на меньшие «жертвы».
ЦБ с банками печатают деньги
Нынешняя доходность ОФЗ перестала быть привлекательной для иностранных инвесторов, несмотря на то, что, например, в США вообще практически нулевые ставки, полагает ведущий аналитик Forex Optimum Иван Капустянский. Это обусловлено тем, что, с одной стороны, в России растет инфляция. По прогнозам того же ЦБ РФ ее пик будет пройден в середине 2021 года. С другой стороны, Банк России продолжает снижать процентную ставку. Таким образом, реальная доходность стремится к нулю или даже к отрицательному значению, если хеджироваться от изменения валютного курса.
Более того, доходность перестает быть привлекательной для российского розничного инвестора. А в следующем году, когда начнут удерживать НДФЛ с купона, вообще встанет вопрос о целесообразности их покупки. Людям, имеющим капитал до 1 млн рублей, выгоднее будет использовать депозиты. Сейчас покупают ОФЗ в основном банки, прежде всего крупные, констатирует аналитик. Им это по-прежнему выгодно, потому что они могут отдать их под залог в ЦБ и получить новую ликвидность, которую направят в основной бизнес или на финансовые рынки. Таким образом, они получают дополнительную прибыль. Фактически это инструмент печатания новых денег. Он же и ускоряет инфляцию, замечает Иван Капустянский.
Если Минфину не удастся больше привлекать деньги, то всегда можно начать предлагать премию к доходности. В конечном итоге, скорее всего, так и произойдет, говорит он. Второй вариант предполагает, что ЦБ РФ из-за роста инфляции станет поднимать ключевую процентную ставку, тогда доходности по ОФЗ подтянутся вслед.
Пока же инфляция еще низкая, а экономика находится в кризисе, выгоднее продолжать печатать деньги, что и будет делать Банк России, считает Иван Капустянский. Поэтому, скорее всего, Минфину придется предложить премии рынку, если будет острая проблема с выполнением плана. Спрос будет зависеть от размера премии. Если Минфин даст небольшую премию, в первую очередь, она привлечет внутренних инвесторов. Далее по мере роста среди инвесторов могут снова появиться иностранные.
