Юаневый голод

В начале сентября юань за три торговых дня подскочил на 5,4%, с 12,05 до 12,7 рубля, и перешел к более плавному росту.

Тревожные тенденции обозначились еще в августе: в последний летний месяц рубль ослаб на 1,8% к юаню и на 5,6% к доллару, на валютном рынке наблюдался рост волатильности. При этом резких изменений в суммах сделок не было: как отмечается в «Обзоре рисков финансовых рынков» Банка России, чистые продажи валюты 29 крупнейшими экспортерами по сравнению с июлем снизились всего на 1%, до 11,9 млрд долларов. Более того, отношение чистых продаж к экспортной валютной выручке крупнейших экспортеров в июне 2024 года составило 116% (+8 процентных пунктов к маю). Это произошло за счет валюты, накопленной для выплаты дивидендов: дружественные зарубежные акционеры по-прежнему имеют право на получение своей доли прибыли.

Кроме того, в августе значительно выросли ставки валютных свопов, а в конце месяца ЦБ пришлось даже превысить свежий лимит предоставления средств, влив в рынок 35,2 млрд юаней. Напомним, до 6 августа лимит составлял 20 млрд юаней, а с 7-го его повысили до 30 млрд. В среднем в августе регулятор предоставлял 15 млрд юаней в день. Рост ставок свопов в ЦБ объясняют сокращением предложения юаней со стороны отдельных участников. Другим фактором повышения ставок стала потребность в краткосрочных юанях. С конца 2023 года банки наращивали валютное (читай: юаневое) корпоративное кредитование, замещая кредиты в токсичных валютах, что привело к сокращению объема юаневой ликвидности. Для игры же со свопами нужны свободные средства.

Эксперт по фондовому рынку компании «БКС Мир инвестиций» Дмитрий Бабин отмечает, что юань на бирже в сентябре сократил свое заметное отставание от котировок межбанковского и мирового рынков. Этот дисбаланс, объясняет Бабин, спровоцировала фрагментация российского валютного рынка, обусловленная июньскими санкциями США против Мосбиржи. Результатом стали не только проблемы с проведением международных транзакций, но и серьезные трудности с арбитражными сделками на валютном рынке, в том числе с теми, в которых задействованы фьючерсы на валюты. Теперь дисбаланс курсов юаня на разных рынках почти полностью нивелирован, однако вызвавшие его факторы сохраняются, а значит, возможны новые серьезные расхождения.

Тут стоит пояснить: хотя обычно считается, что множественность курсов мешает компаниям получить доступ к наиболее выгодному из них, в данном случае (пока) дело, скорее, в том, что внебиржевые торги менее прозрачны и менее эффективны для экономики в целом, чем биржевые.

Кстати, снижение цен на нефть, наблюдаемое в последние недели, еще не успело сказаться на курсе рубля. На прошлой неделе нефть марки Brent впервые с декабря 2021 года торговалась дешевле 70 долларов за баррель. По мнению Дмитрия Бабина, текущее снижение нефтяных котировок отразится на курсе рубля только через один-два месяца, так что негативный для российской валюты эффект от сырьевого фактора будет лишь усиливаться.

Доля внебиржевого валютного рынка в общем объеме торгов выросла с 58,1% в мае до 67,3% в июне

Кроме того, как напоминает аналитик фондового рынка УК «Альфа-Капитал» Алина Попцова, стоимость размещения и привлечения юаневой ликвидности по ставке RUSFAR CNY овернайт (Russian Secured Funding Average Rate CNY — индикатор Мосбиржи, показывающий стоимость обеспеченных денег в юанях) в начале сентября достигала более 400% внутри дня и 212% по итогам торгов — правда, в последние дни уровень вернулся к 20%. Впрочем, текущие значения все еще экстремальны для рынка.

От себя добавим, что пугаться краткосрочного взлета ставок до 400% не стоит: речь идет о ставках в годовом выражении, при займе «на ночь» заплатить придется чуть больше 1%. Естественно, на более долгий срок никто по таким ставкам не занимает. Скорее всего, некоторым участникам рынка срочно потребовались юани для закрытия контрактов или платежей по кредитам, чтобы избежать начисления штрафов и пеней. Тем не менее проблема нехватки юаней и правда существует, и этот фактор дополнительно играет против рубля.

Интересно, что некоторые аналитики связывают текущее ослабление российской валюты со снижением экспорта и проблемами с платежами. Однако в этой логике есть пробел: экспорт падает медленнее импорта. Так, по данным Федеральной таможенной службы, в январе‒июне 2024 года по сравнению с аналогичным периодом 2023-го объем продаж товаров за рубеж сократился всего на 0,4%, тогда как импорт — на 8,1%. Аналогичные цифры дает нам и Банк России: платежи за экспорт и импорт товаров (по методологии платежного баланса) уменьшились в январе‒июле 2024 года на 0,42 и 8,24% соответственно. Следуя этой логике, мы должны наблюдать укрепление рубля, как это было в 2022 году, а не наоборот.

Переход на внебиржу

Возможно, все дело в том, что основным для торговли валютой становится значительно менее прозрачный внебиржевой рынок. Причем это касается не только токсичных валют, но и вполне дружественного юаня. КНР к санкциям против России, конечно, не присоединилась, и договоренности на высшем уровне относительно трансграничных платежей имеются, но китайские банки боятся вторичных санкций — в данном случае за операции с юанями, купленными на Московской бирже или как-то иначе связанными с российскими компаниями, на которые Запад наложил ограничения.

Как поясняет председатель совета директоров Первоуральскбанка Михаил Брюханов, по причине санкционной токсичности Московской биржи китайские и зарубежные банки отказываются принимать такие юани. «Условно юани поделились на две части: токсичные (купленные на подсанкционной юрисдикции США бирже или зачисленные на корреспондентский счет в подсанкционных банках) и чистые (зачисленные на корреспондентский счет в несанкционном банке). В силу ограниченности оборота первого типа юаней и децентрализованного характера второго типа формируется много валютных курсов и децентрализованный спрос и предложение на юани, что способствует локальной волатильности и снижает роль курса, установленного Банком России», — отмечает Михаил Брюханов.

По его словам, китайские банки, несмотря на политическую волю руководства КНР, постоянно оглядываются на США и делают все, чтобы минимизировать деловые контакты с Россией и замедлить расчеты. Де-факто на сегодня провести платеж в Китай можно, только если у плательщика (через российский банк) и получателя средств счета открыты в одном и том же банке. В Китае очередь на открытие счетов в банках для местных предприятий порой растягивается на несколько месяцев. Платежи ходят очень плохо.

В вопросах сотрудничества КНР ведет себя крайне осторожно, не проявляя энтузиазма в торговле своей валютой, — отсюда и дефицит юаней в России, подтверждает Юлия Хандошко, CEO европейского брокера Mind Money (ранее «Церих»). А поскольку через китайскую валюту производятся транзиты евро и долларов, ситуация усложняется еще больше.

Алина Попцова рассказывает, что валютный рынок условно можно разделить на биржевой контур (Мосбиржа), ОТС (межбанковские операции и операции с ЦБ; OTC — over the counter, он же внебиржевой рынок) и офшорный рынок. Движение ликвидности между этими сегментами в условиях санкций затруднено, в итоге формируются локальные дисбалансы спроса и предложения и, соответственно, различные валютные курсы.

На операции коммерческих банков с ЦБ приходится наибольшая часть оборота; межбанковские операции, как правило, имеют существенно меньшие объемы, но проводятся чаще, поясняет Попцова. После введения санкций в отношении Мосбиржи внебиржевой контур стал единственной площадкой для торгов долларом и евро, а в перспективе сюда могут перевести и сделки с юанем.

Действительно, доля внебиржевого валютного рынка в общем объеме торгов, по данным Банка России, выросла с 58,1% в мае до 67,3% в июне (13,1 трлн рублей). При этом доля юаня на ОТС-рынке составляла 40%. Объем торгов токсичными валютами в июне оценивался в 7 трлн рублей, среднемесячный показатель с начала года — 6,97 трлн. С июля, после приостановки публикации статистики торгов Банком России, информации нет.

По словам Алины Попцовой, внебиржевой рынок в стране трудно назвать эффективным: для обеспечения эффективности необходим доступ к международному рынку, операциям хеджирования. Кроме того, ОТС-сегмент менее ликвиден в силу отсутствия физических лиц и нерезидентов, а значит, он менее прозрачен и манипулируется крупными игроками. Это обусловливает повышенную волатильность и транзакционные издержки. Эксперт также напоминает, что перспектива перехода части товарооборота России и Китая на бартерную основу может дополнительно исказить картину, поскольку денежная и, соответственно, валютная составляющая будет «вымываться» и приток валюты на внутренний рынок снизится, что осложнит определение обменного курса.

Минфин снова играет по правилу

Вероятно, свой вклад в текущую нестабильность вносят и покупки валюты Минфином в рамках бюджетного правила. В августе министерство потратило на покупку валюты и золота 24,7 млрд рублей, а в сентябре планирует весьма существенные 172,9 млрд, но надо учесть, что параллельно Банк России проводит зеркальные операции по продаже валюты.

Алина Попцова поясняет, что объем чистых продаж валюты в рамках бюджетного правила определяется именно разницей между объемами операций Минфина и ЦБ. Так что на ближайший месяц чистые продажи валюты сократятся до 200 млн рублей в день против 7,3 млрд в августе, что несколько усилит давление на рубль.

Однако тут мнения расходятся. Как поясняет Михаил Брюханов, Минфин покупает на Мосбирже условно подсанкционные юани (те, которых опасаются китайские банки), а значит, его действия не влияют на баланс спроса и предложения неподсанкционной валюты. Что касается золота, учитывая, что Россия является крупным его производителем, практически любой запрос Минфина может быть удовлетворен за счет национальной добычи.

Дмитрий Бабин также подтверждает, что спрос на золотовалютные активы со стороны Минфина почти полностью перекрыл суммы, которые Банк России должен ежедневно реализовывать на рынке. Впрочем, из-за очередного падения цен на нефть, которое с лагом в один-два месяца сократит экспортную выручку, в среднесрочной перспективе спрос на золотовалютные активы со стороны Минфина, скорее всего, не только упадет, но может даже смениться продажами валюты из ФНБ.