М2 выросла на депозитах

Для начала отметим, что, по предварительным данным Банка России, рублевая денежная масса (М2) только за декабрь увеличилась на 5,9%, до 117,5 трлн рублей. Годовой темп ее прироста в декабре составил 19,5% (в ноябре — 20%).

Еще один показатель, широкая денежная масса (М2Х), в последние месяцы тоже быстро рос и к 1 января 2025 года достиг 131,4 трлн. Детализация некоторых данных отсутствует для М2, зато есть для М2X. В частности, ЦБ отмечает, что депозиты домашних хозяйств в рублях продолжают вносить основной вклад в ее прирост: на 1 января их доля составила 12,1 п. п. Вклад рублевых депозитов организаций при этом оценивается в 4,8 п. п., наличных денег — в скромные 0,1. Валютные же депозиты дали отрицательную динамику: домохозяйства снизили М2Х на 0,6 п. п., организации — на 1,2.

Именно поэтому заметный рост М2 и М2Х никак не помог нашим акциям: индекс Мосбиржи (IMOEX) за 2024 год упал на 9,65% (см. график 1). Как поясняет начальник отдела экономического и отраслевого анализа ПСБ Евгений Локтюхов, корреляция М2 с рынком акций наблюдалась лишь с конца 2022-го по середину 2024 года и была связана с повышением роли частных инвесторов после ухода из России нерезидентов, ростом интереса к фондовому рынку вследствие увеличения доходов и возросшей финансовой грамотности, а также активного продвижения брокерских услуг розничными банками. Но с прошлой осени года взаимосвязь денежной массы с рынком была нарушена из-за высоких ставок, способствующих меньшему интересу к вложениям в фондовый рынок и большему — в депозиты. Что касается дальнейшей динамики, то Евгений Локтюхов уверен: снижение ключевой ставки по мере завершения сроков дорогих срочных вкладов действительно будет способствовать перетоку части средств с депозитов на фондовый рынок и росту последнего.

Старший инвестиционный советник сервиса «Газпромбанк Инвестиции» Давид Григорьев также обращает внимание на объемы ликвидности и соотношение денег в экономике к капитализации фондового рынка как на один из индикаторов. По его данным, за последние 15 лет это соотношение составляло от 75 до 105%, но на текущий момент оно находится на экстремально низком уровне — 50%. «Денег в экономике много, часть из них оседает на депозитах. Это означает, что вклады и облигации с плавающим купоном, привязанным к ключевой ставке или другому схожему показателю, приносят более высокую доходность, — рассуждает Давид Григорьев. — На наш взгляд, в случае снижения ключевой ставки долевые инструменты могут стать более интересными для инвесторов и вызвать переток части денежных средств с депозитов и облигаций в акции. Это будет способствовать росту котировок фондового рынка и возврату соотношения М2 к капитализации к средним значениям до 2022 года».

Тесной корреляции между М2 и рынком акций не было, потому что до 2022 года правили бал иностранные инвесторы, а с 2022-го — динамика ставки

Автор телеграм-канала Truevalue экономист Виктор Тунев также считает, что снижение ключевой ставки (или даже само ожидание этого снижения) побудит многих владельцев депозитов посмотреть на другие активы, которые в таком случае выиграют, — а это прежде всего акции. Эксперт поясняет, что тесной корреляции между М2 и рынком акций в России раньше не было, потому что до 2022 года у нас правили бал иностранные инвесторы, а с 2022-го — динамика ставок. Ставки же имеют обратную корреляцию с капитализацией фондового рынка при существенном изменении реальных ставок, а в России реальная ключевая ставка поднялась в разы и сейчас находится выше 10%. «Низкая капитализация рынка относительно ВВП, прибылей компаний и М2, небольшая доля акций в свободном обращении (до 15 процентов) могут создать условия, когда рынок вырастет на десятки процентов, причем очень быстро. Мы уже видим такое по отдельным акциям. Это будет такой же необоснованный рост, как и залив рынка на минимумы с 2022 года в конце 2024-го», — считает Виктор Тунев.

Наличным веры больше

Структура активов домохозяйств дополнительно подтверждает превосходство депозитов. На начало декабря 2024 года объем вкладов россиян за 12 месяцев вырос на 12,6 трлн рублей, до 65,9 трлн. В то же время акции и паи в собственности домохозяйств прибавили всего 2,36 трлн и составили 14,6 трлн — разница с депозитами более чем в четыре раза. Долговые ценные бумаги (облигации) еще менее популярны: они поднялись всего на 802 млрд, до 4,3 трлн рублей. Так что даже если на фондовый рынок попадет незначительная часть денег с депозитов, это окажет на него заметное влияние просто за счет разницы в общих объемах депозитов домохозяйств и их вложений в акции и облигации. Например, аналитики инвесткомпании «Атон» в своей стратегии на 2025 год пишут, что российский рынок акций напоминает сжатую пружину, сдерживаемую двумя основными факторами: высокой ключевой ставкой и геополитической напряженностью. Главный вопрос заключается в том, когда ожидать «разрядки». В «Атоне» полагают, что вероятность ослабления негативного влияния этих факторов (или хотя бы одного из них) в 2025 году достаточно высока, а значит, мы можем увидеть быстрое «распрямление пружины».

Даже если незначительная часть денег с депозитов попадет на фондовый рынок, это окажет на него существенное влияние просто за счет разницы в объемах

Стоит отметить, что, даже невзирая на отрицательную динамику, наличных (рублей и валюты) на руках у россиян по-прежнему больше, чем ценных бумаг. За 12 месяцев объем наличных сократился на 451 млрд рублей, достигнув 25,8 трлн к началу декабря 2024 года (см. график 2).

По мнению Евгения Локтюхова, при сохранении темпов экономического роста и вероятном снижении ключевой ставки вложения в фондовый рынок выглядят весьма перспективно. Внушительная база частных инвесторов (по данным ЦБ, количество клиентов — физических лиц на брокерском обслуживании превышает 45 млн, а уникальных клиентов Мосбиржи сегодня насчитывается 35 млн), цифровизация, позволяющая достаточно легко переводить средства на рынок, дальнейший рост доходов населения, понижение ключевой ставки — все это триггеры притока капитала на рынок ценных бумаг.

Размер притока зависит от ожиданий по ставке. В настоящее время в ПСБ предполагают, что к концу года ставка опустится до 18% — в этом случае приток на рынок акций будет ощутимым. «Однако, на наш взгляд, эти процессы активизируются лишь во второй половине 2025 года», — говорит начальник отдела экономического и отраслевого анализа ПСБ. С учетом сказанного ориентир по индексу Мосбиржи на конец года у ПСБ составляет 3450 пунктов. Если же ключевая ставка начнет снижаться быстрее, а ухудшения прогнозов по корпоративной прибыли / экономике не будет, то и рубеж в 4000 пунктов вполне достижим.

Начальник отдела экспертов по фондовому рынку компании «БКС Мир инвестиций» Альберт Короев тоже смотрит на российский фондовый рынок позитивно: в случае снижения ставки и в акциях, и в облигациях доходность на горизонте года может составить порядка 30%. Конечно, улучшение геополитической ситуации также будет существенным фактором. Но по мере снижения ставок определенная часть средств, несомненно, перекочует с депозитов на фондовый рынок: вариантов для инвестирования не так много.

Некоторые аналитики оценивают потенциал рынка акций в 2025 году более консервативно. Так, Давид Григорьев напоминает, что котировки ценных бумаг с середины декабря 2024 года по середину января 2025-го уже существенно прибавили, и это оставляет менее значительный апсайд, чем ожидалось. Вдобавок статистика по инфляции пока неоднозначна, а риторика относительно денежно-кредитной политики Банка России остается жесткой. Ключевая ставка может оставаться высокой большую часть года — в таком случает инвесторы будут интересоваться скорее фондами денежного рынка, депозитами и облигациями. «Для дальнейшего роста котировок бумаг необходимы новые стимулы со стороны геополитики и явные сигналы о смягчении ДКП. В случае реализации этих факторов начнется переток денег на рынки акций», — заключает Давид Григорьев.

Экономист Виктор Тунев считает, что существенного притока денег на фондовый рынок мы не увидим, несмотря на все предпосылки. «Раньше продавали нерезиденты, а покупали резиденты. Сейчас одни резиденты будут покупать у других», — поясняет он. По словам Тунева, заметный рост рынка возможен только в случае новой волны первичных размещений.

В «Атоне» также напоминают, что стоимость российских акций по финансовым мультипликаторам очень низкая по сравнению со среднеисторическим уровнем. Мультипликатор 2025П P/E в 4,8 демонстрирует одно из самых минимальных значений за последние десять лет. Отношение же капитализации фондового рынка к ВВП составляет всего 27%. Кроме того, в «Атоне» подметили интересную закономерность: за последние двадцать лет не было ни одного периода, когда индекс Мосбиржи снижался два года подряд. Если такая закономерность сохранится, в 2025 году следует ждать роста индекса. С учетом всего этого эксперты компании прогнозируют индекс Московской биржи на конец года в диапазоне от 3300 до 3500 пунктов.

В «Атоне» напоминают, что высокая дивидендная доходность российского рынка всегда была одним из факторов его привлекательности, сейчас же на фоне снижения фондового рынка многие публичные компании предлагают дивиденды выше средних исторических уровней. По приблизительным оценкам, в ближайшие 12 месяцев крупные компании выплатят держателям своих бумаг более 4,5 трлн рублей.

Кстати, в 2024 году брокеры надеялись, что хотя бы часть дивидендов будет реинвестирована в рынок и поддержит его, но почти все средства были выведены на депозиты.

Аналитики «Альфа-Инвестиций» также обращают особое внимание на дешевизну наших акций: к концу прошлого года внутренний рынок был на уровне, привлекательном для долгосрочных покупок. Индекс Мосбиржи с учетом накопленной инфляции в тот момент оказался на 10–15% ниже минимальных значений, которые были на пике распродаж из-за коронавируса в 2020 году, или на уровне средних значений марта‒октября 2022 года, в период экстремально высокой неопределенности по поводу перспектив экономики РФ. Мультипликатор P/E по акциям индекса Мосбиржи составляет 3,7 — это на 38% ниже среднего значения за последние 11 лет, с 2013 года. Такой дисконт избыточен даже с учетом высоких процентных ставок.

Во что вложиться

В преддверии снижения ставок инвесткомпании называют примерно один и тот же набор акций (см. таблицу). Чаще всего в стратегиях брокеров, которые мы рассмотрели, упоминались «Яндекс», «Т-Технологии», «Полюс» и X5 Group (тут самое время напомнить, что статья не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, а указанные инструменты могут не соответствовать вашему инвестиционному профилю, целям и ожиданиям).

Тем не менее в «Атоне» в качестве фаворитов, способных опередить общее движение рынка, называют крупные и высокоэффективные компании с хорошим корпоративным управлением: «качественные имена» (читай: голубые фишки), быстрорастущие компании, ориентированные на внутренний рынок; качественные компании, акции которых в 2024 году снизились существенно сильнее индекса; и фундаментально дешевые эмитенты с высокой денежной позицией. Динамику хуже рынка могут показать игроки с высокой долговой нагрузкой; акции девелоперов; ряд банков, которые столкнутся с ростом резервов на фоне ухудшения качества кредитных портфелей.

В стратегии «Т-Инвестиций» отмечается, что 2025-й может стать годом рублевых облигаций, которые будут расти в цене на фоне смягчения денежно-кредитной политики — рекордно высокие доходности значительно опережают темпы официальной инфляции и уже вдвое выше исторических средних значений для данного класса активов.

Что касается российских акций, то после коррекции 2024 года они, по мнению аналитиков «Т-Инвестиций», выглядят дешево и привлекательно для покупки. Однако в ближайшие месяцы рынок может быть по-прежнему волатильным, а устойчивый позитивный тренд сформируется не раньше весны (вслед за разворотом ставки и при как минимум неухудшившихся геополитических и внешних условиях).

Если смотреть по отраслям, то наибольшей стабильностью в 2025 году будут отличаться экспортеры: их котировки почти никак не отразили осеннего ослабления рубля, а их бизнесы в наименьшей степени подвержены рискам замедления российской экономики. ИT-сектор может оказаться одним из немногих, чьи акции продолжат подъем, однако на первый план выходят оценки компаний: рынок уже заложил в котировки значительный рост финансовых показателей.

Аналитики «Альфа-Инвестиций» ожидают, что цикл повышения ставки в 2025 году завершится и спрос на качественные акции вырастет. В соответствии с их прогнозом, индекс Мосбиржи к концу года вырастет до 3150–3350 пунктов. При этом совокупная доходность от роста котировок и выплаты дивидендов может достичь 32,2–40,4%. Главное — выбирать акции компаний с низким долгом или чистой денежной позицией, которая приносит процентные доходы.