«В августе заметен значительный скачок в объемах эмиссий, впервые ушедших в дефолт (преимущественно тут сказалось влияние “ЕвроТранса”). Одновременно с этим показатель рейтингового барометра за август составил 28%. Рейтинговый барометр — это отношение числа повышений кредитных рейтингов к числу всех изменений рейтингов. За всю историю наблюдений более низкий показатель этого индикатора (13%) фиксировался только по итогам апреля 2022 года», — указывают аналитики Cbonds. Проще говоря, рейтинги компаниям все чаще не повышают, а «режут», потому как поводов хватает.

Сводная статистика свидетельствует: с мая по август произошло более 350 дефолтных событий, из них 282 — полноценные дефолты, а 73 — технические, включая те, по которым грейс-период вот-вот закончится.

Общий объем эмиссий, впервые ушедших в дефолт, — 22,94 млрд рублей, а суммарный объем неисполненных обязательств, включая технические дефолты конца августа, — 1,98 млрд (их меньше, чем эмиссий, потому что большая часть неисполненных обязательств пока что купоны). Для сравнения: с января по май зафиксировано 242 дефолтных события с общей суммой неисполненных обязательств более 11 млрд. Впрочем, пока это трудно назвать катастрофой: объем всего рынка корпоративных облигаций превышает 36 трлн рублей.

Эксперты говорят о медленном процессе деградации экономики и долгового рынка. Но предсказать, кто из эмитентов упадет, а кто выживет, все еще непросто.

Остаться на плаву

Одним из интересных примеров может служить девелопер «Самолет». В мае компания допустила технический дефолт по двум выпускам, но потом средства все же поступили, а задержку объяснили техническими причинами. Однако инвесторов это в изрядной степени обеспокоило, тем более что «технические причины» были и у «ЕвроТранса» (в итоге ушедшего в полноценный дефолт — см. статью «“ЕвроТранс”: эвакуатор не приедет», «Монокль» № 34 за 2026 год). Ситуация усугублялась тем, что девелопер еще в начале февраля обратился в правительство с просьбой о господдержке. «Самолет» попросил предоставить ему льготный заем или другой стабилизационный инструмент в размере 50 млрд рублей на срок до трех лет. Однако Минфин заявил, что критических проблем не видит и денег не даст.

И действительно, несмотря на все опасения, просадки стоимости облигаций «Самолета» были кратковременными (см. график 1), и даже серьезные потери в виде ЖК «Марьино» в декабре прошлого года (комплекс был национализирован по иску Генпрокуратуры; «Самолету» в этом проекте принадлежало 51%, остальные 49% — латвийскому банку Rietumu Banka) рынок довольно быстро отыграл. Многие инвесторы считают «Самолет» слишком значимым и полагают, что в случае проблем государство его все-таки выручит.

Впрочем, выступить в роли спасателя могут не только власти. Чаще это все-таки собственные акционеры компании — так, например, случилось в лесопромышленном холдинге «Сегежа». Снижение цен на продукцию, проблемы с доступом на европейский рынок и удорожание логистики привели к высокой долговой нагрузке и плохим финансовым показателям, из-за которых активно падали не только акции, но и бумаги на долговом рынке (см. график 2). Когда два года назад ЦБ начал цикл повышения ставок, именно «Сегежа» считалась первым кандидатом на дефолт. Однако в июне 2025 года холдинг реструктурировал долги и провел масштабную допэмиссию, сумев привлечь 113 млрд рублей, что втрое снизило долговую нагрузку и позволило стабилизировать компанию.

К этой же категории относится группа «М.Видео». В начале прошлого года сеть находилась в предбанкротном состоянии: ее разоряли маркетплейсы. Владельцы не стали ждать неприятностей и докапитализировали компанию на 30 млрд рублей. А уже на годовом собрании в июне текущего года утвердили допэмиссию акций по закрытой подписке еще на 5 млрд. В общем, до конца проблему не решили, но деньги нашли.

Дефолтный гигант: активы больше, чем у «Газпрома»

Однако в недавних историях с нефтесервисами картина совершенно иная. Например, «ЕвроТранс» (сеть заправок) скатился в дефолт. Причина — масштабные заимствования и взятые в лизинг автозаправки (в том числе под плавающий процент, что плохо сочетается с ростом ключевой ставки ЦБ). В итоге долговая нагрузка компании стала почти неподъемной и начались проблемы с неисполнением обязательств. Несколько раз сети все же удавалось найти средства для выплат и технический дефолт не переходил в полноценный, но итог оказался закономерным.

Едва отгремела история с «ЕвроТрансом», как в отрасли появился новый кандидат на выбывание — нефтесервисная компания «Оил Ресурс», специализирующаяся на оптовой торговле топливом. Показательно, что Ассоциация владельцев облигаций направила в ЦБ открытое письмо с жалобой на действия ООО «Пром-Инвест-Аудит», выполнявшей аудит отчетности «Оил Ресурса» — аудит, который, как считают в АВО, «перешел в плоскость сюрреализма».

Дело в том, что «Оил Ресурс» летом раскрыл отчетность по МСФО за прошлый год, которая многих возмутила. В сентябре 2025-го головная компания холдинга «Кириллица» передала «Оил Ресурсу» права на использование «технологии термохимического воздействия», суть которой заключается в подаче в скважину перегретого пара под давлением для добычи трудноизвлекаемой нефти. Патентов у «Оил Ресурса» более десятка, преимущественно на обсадные трубы для укрепления и герметизации стенок скважин. Куплены эти патенты были за 171 тыс. рублей.

Патенты включили в уставный капитал. Позже, согласно отчету «Кириллицы», независимый оценщик заявил, что эффект от приобретенных патентов позволит «Оил Ресурсу» заработать 10,6 трлн рублей. Применив дисконт, оценщик получил 4,026 трлн, которые быстро оказались в капитале компании, в графе «нематериальные активы». Звучит отлично, особенно с учетом того, что капитализация «Газпрома» не превышает 2,1 трлн. В общем, неудивительно, что НРА в июне текущего года отозвала у «Оил Ресурса» рейтинг BBB−ru с формулировкой «недостаточность информации для применения действующей методологии». После чего бонды рухнули в пропасть, и уже в августе наступил техдефолт.

Беспокоились, но не от всего сердца

На графике 3 видно, что просадки в цене облигаций у «ЕвроТранса» и «Оил Ресурса» мало чем отличались от просадок у «Сегежи» или «М.Видео». Значит ли это, что рынок о них не беспокоился, пока не стало слишком поздно?

«От “Оил Ресурса” эксперты давно ждали проблем — с момента, как капитал группы увеличился за счет НМА на четыре триллиона рублей, — возражает генеральный директор “Иволги Капитал” Андрей Хохрин. — “ЕвроТранс” — история еще более ожидаемая, это и по котировкам облигаций видно. Множество судов, где приходилось выступать в качестве ответчика, иски на 15 миллиардов, блокировки счетов от ФНС, техдефолты по небиржевым долговым инструментам, понижения и отзывы рейтингов. Это тянулось пять-семь месяцев. “Оил Ресурс” и его материнская компания “Кириллица”, кстати, тоже на момент дефолта уже не имели кредитных рейтингов».

Директор департамента корпоративных финансов Первоуральскбанка Артем Тузов уточняет: беспокойство рынка было несколько разным. По его словам, за «Сегежу» и «М.Видео» инвесторы серьезно переживали, поскольку финансовая отчетность эмитентов объективно не позволяла однозначно утверждать, что они смогут обслуживать долг. Это понимали и собственники компаний. Поэтому в «Сегеже» провели реструктуризацию долга, а в «М.Видео» — докапитализацию.

Напротив, заимствования «ЕвроТранса» и «Оил Ресурса» на рынке облигаций означали, что от банковского финансирования эмитенты отрезаны. «Проблемы нефтетрейдеров — вечная история. Каждый год кто-то из них банкротится, и нет смысла обсуждать конкретные имена. Рано или поздно все компании в этой сфере заканчивают одинаково», — констатирует Артем Тузов.

Но если изначально неплохо выглядящие эмитенты могут свалиться в дефолт (а плохо выглядящие, наоборот, выплыть), то стоит ли опираться на рейтинги? У всех перечисленных компаний они поначалу были весьма высокими.

Андрей Хохрин считает, что правильнее полагаться на статистику. «Лучшее, что мы нашли, — сравнение доходности данной облигации со средней доходностью облигаций ее кредитного рейтинга, — рассказывает глава “Иволги Капитал”. — Покупаем то, что доходнее средней. Конечно, сюрпризы возможны в любой момент, но падения таких бумаг менее выражены, а текущая повышенная доходность лучше покрывает риск». Но в целом надо просто смириться с тем, что часть портфеля периодически будет превращаться в мусор.

Другое дело, что, как ни странно, даже у мусора есть вторая жизнь и на него имеется спрос.

Долговое вторсырье

Отдельные горячие головы строят свою стратегию на том, чтобы входить в уже дефолтные бумаги, — либо в надежде, что дела поправятся (если речь идет о техдефолте), либо в расчете на реструктуризацию/просуживание долгов, если дефолт уже вполне реальный. Таких игроков называют кризис-хантерами. Но реально заработать на таких кейсах очень непросто.

Как объясняет эксперт по разрешению бизнес-конфликтов и работе с проблемными активами Дмитрий Мосин, приобретать подобные бонды имеет смысл крупными пакетами. Обычно кризис-хантеры скупают на бирже дефолтное и преддефолтное «сырье» не хаотично, а по договоренности с владельцами таких крупных пакетов бондов. И чаще всего случайным инвесторам тут не место: такая скупка осуществляется либо самим должником (эмитентом или лицом, действующим в его интересах), либо в интересах его главного оппонента (крупного кредитора).

Если же говорить о кризис-хантерах как о частных лицах, то тут история чуть иная и золотых гор не обещающая. «Мне лично, как частному инвестору, удалось заработать только на покупке миноритарных пакетов облигаций на стадии технического дефолта. Там, где, по моим расчетам, технический дефолт не должен был перерасти в реальный», — делится Дмитрий Мосин.

В качестве примера он приводит историю с «Роснано». У эмитента имелись выпуски бондов, как обеспеченные госгарантиями, так и без подобного обеспечения. Закономерно, что биржевая цена необеспеченных выпусков была более волатильной и чувствительной к разного рода новостям. После ухода Анатолия Чубайса с поста главы «Роснано» новое руководство заявило о неблагополучном финансовом положении компании, ходили даже слухи о ее переподчинении какой-то иной структуре. «Необеспеченные выпуски на фоне таких новостей сильно подешевели, и я начал скупать бумаги: мне было очевидно, что государство не бросит “Роснано” и не кинет биржевых инвесторов. Это репутационная тема. В итоге за три-четыре месяца цена выросла с минимумов процентов на сорок», — подытоживает Дмитрий Мосин.

Здесь стоит отдельно остановиться на риске. Как подчеркивает руководитель направления «финансовая грамотность» АВО Константин Новик, при покупке облигаций даже в техническом, а тем более в реальном дефолте, имея в перспективе просуживание долгов, инвестор принимает на себя экстремально высокие риски. «Тут нет места эмоциям. Только холодный расчет: необходимо оценить правовые перспективы, ситуацию в компании, стоимость активов, которую можно получить при банкротстве, или денежный поток при реструктуризации. Важную роль играет оценка вероятности положительного исхода. Результат — цена, которую кризис-хантеры готовы платить за проблемный долг», — говорит эксперт.

Летом «Оил Ресурс» раскрыла отчетность по МСФО за прошлый год, которая многих возмутила. На балансе у компании оказалось  4 трлн рублей нематериальных активов в виде патентов

Есть и другая причина скупать дефолтные бумаги, но это уже история совсем не для частников. Крупные пакеты, как говорилось выше, приобретают для контроля банкротства или его недопущения, если надо продавить решение о реструктуризации долга через собрание держателей облигаций. Статистики по таким случаям не ведется, поскольку тема кулуарная, но логика здесь простая: больше дефолтов — больше риска банкротств, а значит, больше реальных банкротств и попыток их ускорить или предотвратить.

Впрочем, частное лицо даже в таком случае может получить кое-какую пользу. Например, если у него остались зависшие неликвидные облигации. «По дефолтным бондам появляется сторона покупателя и предлагает избавиться от бумаг проблемной компании, пусть и по низкой цене. Альтернатива — идти в суд самостоятельно или ждать у моря погоды. В российской практике почти нет примеров, когда банкротство компании заканчивалось выплатой денег», — предупреждает Константин Новик.

Действительно, реальная возвратность при банкротстве у владельцев бондов не превышает 6%, и это в лучшем случае. Поэтому преддефолтные и тем более дефолтные бумаги обычным инвесторам лучше продавать, пока такая возможность есть. И уж точно не покупать подобное, надеясь что-нибудь отсудить. «С такими истцами суды давно научились работать в логике “вы купили облигации, зная о дефолте, по минимальной стоимости, значит, несете все предпринимательские и инвестриски — теперь сидите и не высовывайтесь”. Самостоятельно обратившиеся в суд держатели бондов ни на что повлиять не могут», — добавляет Дмитрий Мосин.