Как объясняет аналитик УК «Ингосстрах-Инвестиции» Артем Аутлев, на динамику российского фондового рынка в последнее время оказывают влияние такие факторы, как крепкий рубль (что негативно для экспортеров) и геополитика. В частности, переговоры по украинскому конфликту приостановлены, а атаки беспилотников на портовую инфраструктуру и наши НПЗ (из-за атак часть экспорта оказывается под угрозой) усилились. И совершенно неясно, как будет развиваться конфликт на Ближнем Востоке. «Уровень неопределенности дальнейшего развития экономики России и мировой экономики остается высоким, многие инвесторы избегают рисковых активов в такие периоды, — рассуждает Артем Аутлев. — Как долго продлится движение индекса в боковике — прогнозировать пока трудно. Возможно, дальнейшее смягчение ключевой ставки ЦБ РФ приведет к притоку денег на рынок акций».

Но насколько реальны надежды на то, что приток денег что-то изменит? Ведь в последние месяцы акции падают на фоне нетто-притока денег (см. график). Да и новые частные инвесторы продолжают идти на биржу. По крайней мере, именно это показывает динамика числа брокерских счетов. Как говорят на Мосбирже, по состоянию на март этого года число частных инвесторов с брокерскими счетами составило 41 млн; в частности, более 300 тыс. человек открыли счета за последний месяц. Сделки на Мосбирже в марте заключали более 3,2 млн человек, а доля «физиков» в объеме торгов акциями составляет солидные 67,2%. Цифры красивые, однако, если заглянуть глубже, картина становится не слишком оптимистичной. В марте 2025-го сделки совершали более 4 млн человек. В марте этого года частники принесли на рынок 270 млрд рублей, но лишь 23,1 млрд из них — в акции. Годом ранее нетто-приток в акции от инвесторов-физлиц составил 38,7 млрд рублей (из 250 млрд рублей, которые принесли на биржу в целом).

Число активных инвесторов, то есть тех, кто регулярно совершает сделки — раз в неделю, в месяц или хотя бы в квартал, ― как минимум не растет, а скорее даже снижается. Да и в целом открытие брокерского счета вовсе не означает, что инвестор принес деньги на биржу. В подготовленном ЦБ «Обзоре ключевых показателей брокеров» за четвертый квартал прошлого года указано, что 63% брокерских счетов — пустые, 27% инвесторов имеют на счете до 10 тыс. рублей, еще 5% приходится на счета до 100 тыс. рублей. То есть серьезных и активных игроков на рынке откровенно мало, в основном это состоятельные люди. Да, они вносят солидные суммы: в 2025 году российские розничные инвесторы — преимущественно квалифицированные и с большими суммами — внесли на свои брокерские счета 2,5 трлн рублей, это в полтора раза больше, чем в 2024-м, и вообще рекорд за последние четыре года. Главной причиной было снижение ключевой ставки. То есть на рынок деньги все же текут, и, скорее всего, по мере снижения ставки приток будет расти. Тем не менее основные деньги идут мимо акций — в облигации и фонды денежного рынка.

В марте этого года частники принесли на рынок 270 млрд рублей, но лишь 23,1 млрд из них — в акции. Годом ранее нетто-приток в акции от инвесторов-физлиц со ставил 38,7 млрд рублей

Активы по капле

Управляющий директор инвесткомпании «Риком-Траст» Дмитрий Целищев называет две причины того, что российский рынок акций стагнирует второй год подряд. Первая — геополитическая обстановка и отсутствие ликвидности со стороны иностранных инвесторов. Увы, с их уходом российский рынок не нашел качественной альтернативы — ни розничные инвесторы, ни институционалы не смогли стать полноценной заменой, констатирует эксперт.

Важный нюанс: дело не только в уходе с рынка «нерезов», но и в том, что до сих пор не решена проблема навеса заблокированных бумаг.

«После 2022 года очень большая доля российских акций ― в случае с депозитарием Euroclear речь идет об активах на сумму почти 300 миллиардов евро ― осталась заблокирована у нерезидентов. Проблема в том, что часть активов была у псевдонерезидентов (иностранных компаний под контролем российских граждан)», — напоминает директор департамента рынка капиталов Первоуральскбанка Артем Тузов. Постепенно ограничения с подобных заблокированных активов снимаются и они начинают просачиваться в экономику. Сюда можно прибавить и обмен иностранных активов, заблокированных у россиян, на российские активы, заблокированные у иностранных инвесторов, — по мере обмена «наши» активы также возвращаются на рынок. Но это именно просачивание, очень маленькими объемами. Ранее мы уже писали (подробнее см. «Активы пока мерзнут», «Монокль» № 45 за 2025 год), что первый раунд обмена, завершенный в августе 2024-го, прошел куда слабее, чем ожидалось. Иностранцы купили активы на 8,1 млрд рублей из 35,3 млрд рублей заявок обменного фонда.

«В облигациях это случилось довольно просто, потому что там применялась система конвертаций евробондов в российские замещающие облигации, ― объясняет Артем Тузов. ― Там были понятны правила игры, и в результате практически все “как бы иностранные” владельцы российских облигаций продали их российским или псевдороссийским инвесторам, и те поучаствовали в конвертации. И достаточно хорошо получилось». Но с акциями дело обстоит сложнее, продолжает Артем Тузов: тут понятной программы обмена не было. Более того, проблема усугубилась тем, что акционерные общества сами действовали по-разному. Кто-то обмен, например, депозитарных расписок на российские акции проводил дружественно к российским акционерам, а кто-то недружественно.

Вторая причина непрекращающегося боковика — это, конечно же, дорогой рубль и кардинальное смещение интересов инвесторов в сторону инструментов с фиксированной доходностью ― депозитов и облигаций. «Логично ведь, зачем идти на рынок акций под 5‒10 процентов годовых доходности, если в моменте можно разместиться под 15‒20 процентов, а в некоторых случаях еще и сроком до трех лет», — говорит Дмитрий Целищев.

Допустим, что проблема дорогой нацвалюты в какой-то момент станет неактуальна. Приведет ли это к бурному росту рынка? Не обязательно. Как отмечают в «Риком-Трасте», помимо основных причин, препятствующих росту, есть и дополнительные аспекты. Один из них — это раскрытие информации, вернее ее отсутствие, поскольку после 2022 года регулятор в лице Банка России разрешил эмитентам не раскрывать чувствительную информацию о бенефициарах и о финансовом состоянии. А без этой информации проблематично провести оценку компании и перспективы ее бизнеса. Компании такой лазейкой пользуются куда шире, чем предполагалось, и это уже не лучшим образом повлияло на инвестиционный климат. «К второстепенным, но тем не менее важным факторам еще можно отнести низкое качество корпоративного управления, национализацию крупных отраслевых игроков и в целом плачевное состояние российской экономики», — добавляет Дмитрий Целищев.

В ожидании стимулов

Справедливости ради стоит отметить, что совсем уж застоя на рынке долевого капитала не наблюдается и по отдельным инструментам все же есть заметные движения. К тому же многие ожидают, что вот-вот появится мощный драйвер роста. Например, начнут выходить на IPO компании, и это подстегнет рынок. Вот только эти ожидания могут, опять-таки, оказаться напрасными. Как объясняет Дмитрий Целищев, по сути, сейчас мы имеем высокий отложенный, но неудовлетворенный спрос со стороны инвесторов. По оценке аналитика, в этом году мы сможем увидеть до 10 первичных размещений, в основном госкомпаний или предприятий с государственным участием. Но этого мало. «Да, это больше прошлогодних значений, но все еще недостаточно для повышения привлекательности фондового рынка и увеличения его капитализации, — подчеркивает эксперт. — При этом собственники компаний не видят для себя окна возможностей при текущей стоимости денег и зачастую не всегда адекватной оценки бизнеса». По его оценке, для буста первичного рынка как минимум ключевая ставка должна стать ниже 10%. Напомним, ожидания на конец года ― 13‒14%.

От институционалов и спекулятивного спроса серьезных движений рынка тоже ожидать не приходится. Как объясняет Артем Тузов, суть в том, что любой инвестиционный фонд работает по стратегии «купи и держи». А значит, в целом особо никак рынок не двигает. Он закупился акциями и ждет. Сдвинуть рынок мог бы спекулятивный капитал, но на данный момент, полагает Тузов, спекулятивный капитал у нас довольно «глупый». «Он пытается заработать деньги быстро. Он не пытается заработать даже на среднем сроке, он хочет заработать здесь и сейчас. И из-за этого мы наблюдаем метания: бежим сюда, тут заработаем, бежим туда, там заработаем. Сейчас такое время игры в музыкальный стул», — говорит Артем Тузов, напоминая, что подобную картину рынка мы уже видели до 2014 года, когда спекулятивный спрос бессистемно метался от одной бумаги к другой.

Аналогичная история с ожиданиями начала нового сырьевого суперцикла. Действительно, развитие нейросетей резко подняло спрос на целый ряд сырьевых товаров, а ближневосточный конфликт основательно потоптался по логистике и точно будет иметь долгосрочные экономические последствия. Все это уже привело к росту цен на основные товары российского экспорта. Тем не менее эксперты считают, что, по сути, мы все еще видим краткосрочное явление, связанное с локальным конфликтом в Ормузском проливе. По завершении конфликта, считают наши собеседники (и, похоже, на финансовом рынке эта точка зрения преобладает), мы можем увидеть цены на нефть в районе 40‒50 долларов за баррель на достаточно долгой перспективе — на горизонте трех‒пяти лет. Например, в случае успешного для США разрешения ситуации под их контролем окажется более 40% мировой добычи и транспортировки сырья, а в высоких ценах США не заинтересованы.

Кроме того, однозначных сигналов, что суперцикл начался или вот-вот начнется, пока нет. И даже если и начался, то наш рынок сдвинется далеко не сразу. «Розничные инвесторы заметят новый сырьевой суперцикл где-то в середине момента, когда этот суперцикл случится. До этого они действительно его видеть не будут — ну что поделать, такова судьба частных инвесторов: они не хотят верить своим глазам, они пытаются все время искать подвох», — иронизирует Артем Тузов.